亲历冰与火之歌 中国互联网公司上市“向东看
过去一年可能是近10年来中国企业赴美上市最繁忙的一年，上市企业数量创下新高，但是投资者的收成却不怎么好。
然而，新的交易机制中国存托凭证（CDR）即将推出，似春风大地，海外上市的中国科技“独角兽”们正在研究制定国内A股的上市计划。最新消息称，在评估了内地的多种上市方案后，阿里巴巴可能最早将于今年夏季回归A股。
阿里巴巴在稍早前回应第一财经时并未透露时间表、回归方案等细节，但确认了一点：阿里多次表达过这一愿望。只要条件允许就考虑回来（A股）。
2014年9月，阿里巴巴携“中概股”强劲风头登陆纽约证券交易所进行IPO（首次公开募股），美国投资者排队认购的盛况轰动一时。
尽管这家中国电商巨头大部分业务和运营工作都在中国内地，但公司注册地在开曼群岛。长期以来，一直海外公司直接向国内投资者发售股份，也像阿里巴巴这种拥有双重股权结构的企业在内地上市。
3月15日，中国证监会副阎庆民在参加全国政协闭幕会议时表示，中国存托凭证（Chinese Depository Receipt，CDR）将很快推出。CDR是解决两地的法律、两地监管的有效措施，有利于已上市、海外退市企业回A股上市。
很快有境外探到风声——阿里巴巴集团正计划通过存托凭证的方式在国内上市，最早可能在今年中期进行。
存托凭证（Depository Receipt，DR）在国际资本市场是一种主流的上市方式。以百度、阿里巴巴、京东为例，这些互联网巨头公司在美国上市都是以发行美国存托凭证（ADR）的方式，而且，多数中概股公司也都是以发行存托凭证的方式在美股上市。因为美国有相关证券法律，在美国上市的企业注册地必须在美国；注册地不在美国的企业，只能采取存托凭证的方式进入美国资本市场。
与直接上市相比，发行存托凭证的好处是，规避直接上市的法律障碍、降低企业的发行成本、避免汇兑麻烦等，而缺点主要包括表决权行权需委托、跨境监管难度以及初始定价过高给投资者带来的风险。
根据花旗银行的数据，2017年，按交易额计算的全球五大最具流动性ADR中，中国公司便占据了前四强，分别为阿里、百度、京东和网易。通过ADR的形式赴美上市，一方面通过筹资有利于自身的发展，另一方面也能为海外投资者带来良好的回报。
另据统计，截至2018年3月1日，这四家公司中，阿里巴巴在最近一年中的累计收益率达到了80%以上，百度和京东的累计收益率也均在40%以上。
制度的闸门已打开，通过这种方式，京东、腾讯、百度、微博、搜狗等在海外或者上市的公司也有望回归A股市场。
3月21日，猎豹移动（CMCM.NYSE）CEO傅盛在的水立方纵身跳入池中，以“泳往直前”的姿势博眼球，猎豹乘机连发5款机器人产品。
傅盛近日在接受采访时表示：“如果猎豹没有上市，重新选择的话，可能会选择国内。美股和A股是两个极端，冰与火，国内过于虚高，海外对中概股是容易产生折扣的。”
在傅盛看来，美股和A股的股民构成不同，在美国大部分是机构投资者，主要会聚焦公司基本面，国内则以散户为主，容易跟风。
对于在美国上市的跌宕起伏，奢侈品电商寺库（SECO.NASDAQ）创始人、CEO李日学是有深刻体会的，他永远记得上市那天的情形和自己复杂的心情。“开盘后没多久，股价就开始跌。在纳斯达克敲钟的时候，我深深体会到，（交易员）在楼下喊价和在楼上看股价的时候的感受是完全不一样的。”
“当时别人跟我报股价的时候，我就一下子懵了，觉得这个世界怎么那么不公平。”他对第一财经记者有感而发，“本来我认为融了那么多轮资，上市无非是再融一次，这没什么。但是其实在美国上市是很不一样的。”
在李日学看来，美国投资人很难理解中国企业的和商业模式。“即使是阿里巴巴在2014年上市的时候，美国投资人也并不了解。”李日学对第一财经记者表示。
IDG资本合伙人闫怡腾（Jeacy Yan）则认为：“美国投资人一开始不了解中国企业没有关系，只要企业用业绩来说话，长期来看价值一定会反映到股价上。”
2017年，中国企业在美上市的新增数量达到25家，较同期增长125%。这25家公司分别来自教育、网购以及金融等行业。
不过，根据数据提供商Dealogic的统计，截至2017年底，去年在纽约证券交易所或纳斯达克上市的16家中国公司当中，仍有10家公司股价低于发行价，其中一些股票上市后就开始大跌。
其中一个典型就是趣店。这家由阿里巴巴投资、创立3年后就在美国上市的网络金融服务平台，在上市两个月后股价相比发行价已腰斩，目前仍然在低位徘徊。
赴美上市途，去年许多在美国新上市的中国公司挫折的并不占少数，不仅令投资者损失，也打击了一大批希望赴美上市的中国公司的信心。
在经历了2013和2014年的IPO繁荣之后，美股科技公司IPO数量一度递减。去年起，科技公司IPO又重拾势头。根据安永的报告，2017年，美国IPO企业中，三分之一公司来自科技与媒介行业。去年社交初创公司Snapchat和食材外卖服务初创公司Blue Apron成为美股最大的两家IPO企业。但上市后，两家公司股价也都滑铁卢。
不过，业内人士认为，目前已经到了科技公司重启IPO窗口的时候了。IPO专家、Class V集团创始人拜耳（Lise Buyer）对第一财经表示：“各类科技公司现在都开始与银行和审计师一起研究IPO，这个窗口已经开得非常大，IPO的需求很旺盛，不少新公司的定价也相对比较合理。”
纽交所上市部门全球主管塔特尔（John Tuttle）也做出了同样的。他认为今年美股IPO市场将非常活跃，尤其是会看到大量科技公司上市。他还特别提到了三家今年准备赴美上市的中国初创公司：哔哩哔哩（下称“B站”）、爱奇艺和精锐教育。
百度旗下视频流公司爱奇艺正前往纳斯达克发起价值高达24亿美元的融资，预计在美国发行1.25亿ADS，发行价格在17美元至19美元区间。百度对爱奇艺的持股超过80%。爱奇艺将把融资金额的10%用于技术研发的投入。爱奇艺目前注册用户超过4亿人。百度总裁张亚勤在今年的达沃斯论坛上透露，爱奇艺和美国流巨头奈飞（Netflix）之间将会加强合作。
今年即将赴美上市的另外两家初创型企业分别是流视频公司“B站”和课后服务商精锐教育。B站预计融资规模最高将达5.25亿美元，发行价格区间在10.5美元至12.5美元，并且将增发630万股。精锐教育计划融资3亿美元。
不过，也有一些中国的互联网企业转投到了上市。比如网络贷款公司点融网就计划今年在IPO募集至少5亿美元。小米也计划今年下半年在上市，并可能造就一起千亿美元级别规模的IPO。其他有望赴港上市的还包括平安投资的互联网金融企业陆金所，以及直播平台映客。
“相比美国市场，未来更多中国企业会选择在中国内地或者上市。”纪源资本（GGV）管理合伙人童士豪对第一财经记者表示，“美国投资者能够理解中国互联网公司的数量是有限的，他们很难全部押注中国或全部押注中国互联网公司，以分散风险。”
他还表示，中国企业在美国融资需求不大，因为中国市场本身需求已经够大。因此未来会看到大量中国公司选择在亚洲上市，中国内地和的IPO都会增加。
针对互联网巨头阿里巴巴和京东可能在未来选择回归A股，童士豪对第一财经记者说道：“先到美国上市，再回国的步骤是对的。中国投资者更加了解中国企业以及上市和退出机制。”不过他认为，在国内上市可能需要一定的时间。这个时候，如果能表现得更加积极，通过法规制度的改善也能吸引不少中国企业上市。
去年12月15日，市场迎来20多年的重大，港交所宣布，正式拓宽现行上市制度，允许同股不同权的公司在主板上市。当年，市场就是因为不能向阿里巴巴提供其想要的治理结构，眼睁睁地看着这家巨头转赴纽约进行250亿美元的巨额IPO。
相比之下，纽交所和纳斯达克允许双层股权结构。这种安排被科技行业的企业家大量利用，脸书（Facebook）和谷歌等美国大型科技公司均采用双级股权结构。在这种股权结构下，创始人和管理层获得更多的表决权，不用担心会被辞退或面临收购，而对冲基金和股东将更难以掌管公司决策权。